來源/首席商業(yè)評論

撰文/宛都小伙

赴港搞錢，順豐搶跑

“上市的好處無非是圈錢，獲得發(fā)展企業(yè)所需的資金，順豐也缺錢，但是順豐不能為了錢而上市。”這是12年前順豐集團董事長王衛(wèi)說的話。

28日，順豐公布了半年報。2023年上半年實現(xiàn)了令人矚目的業(yè)績表現(xiàn)，營業(yè)收入達到1243.66億元，同比增長66%，但漂亮成績的背后也面臨資金運營的挑戰(zhàn)。為填補資金缺口，順豐計劃在香港上市，吸引更多國際投資者的資金支持。

在A股借殼上市六年后，8月順豐向港交所提交招股書一事再次吸引了行業(yè)關注。若此次沖刺港交所成功，順豐將成為快遞行業(yè)首家“A+H”股上市公司。就在順豐為此緊鑼密鼓的同時，菜鳥、極兔傳出赴港上市的消息；路歌之后，G7物聯(lián)與易流科技合并，合并的新公司正積極籌備在香港上市；已經(jīng)在港上市的京東物流也在進行新一輪的組織架構調(diào)整，試圖激發(fā)組織效率和活力，“三通一達”更是密集推出各種變革計劃。

一時之間，快遞行業(yè)似乎又要涌起新一輪資本浪潮。

二次上市，只為搞錢

一直以來，香港證券市場憑借著國際金融中心的地位，以及完備的制度和一流的服務，吸引了大量海內(nèi)外企業(yè)赴港上市，與滬深市場形成明顯互補。再加上美國相繼起草、修訂并通過了《外國公司問責法案》，赴美上市之路已然斷絕。即便是已經(jīng)在美成功上市的中概股公司，也紛紛借助二次上市或雙重主要上市方式“回巢”香港。

所謂二次上市，又稱第二上市，是指已在“認可證券交易所”（Recognised Stock Exchange）和“合資格交易所”（Qualifying Exchange）上市的海外發(fā)行人（即非在中國大陸或香港注冊成立的發(fā)行人），將該交易所作為其主要上市地，同時申請在港交所主板進行二次上市。二次上市后，發(fā)行人所發(fā)行的股票，以存托憑證（Depository Receipts）作為主要形式，通過國際托管行和券商，可以在主要上市地和香港同時進行上市交易。

通俗來說，二次上市就是再去二級市場低成本融資搞錢，畢竟向銀行貸款不僅要付出利息成本還會拖累利潤水平。這一點對當前的順豐尤為重要，這些年又是買飛機又是建機場，負債率節(jié)節(jié)攀升。據(jù)Wind數(shù)據(jù)顯示，2020—2022年，順豐控股資產(chǎn)負債率分別為48.94%、53.35%和54.67%，逐年增長。其中，2022年資產(chǎn)負債率為該公司上市以來最高水平，超過大多數(shù)同行。2022年報的數(shù)據(jù)顯示，圓通、中通、韻達和申通快遞資產(chǎn)負債率分別為30.73%、30.63%、55.13%和59.63%。

而從這次半年報來看，順豐資產(chǎn)負債率較上年同期略有下降也仍有53.58%，而正常情況下物流行業(yè)資產(chǎn)負債率50%以下合適。從負債結(jié)構來看，今年一季度末，順豐的短期借款為139.22億元，應付票據(jù)和應付賬款為200.38億元，一年內(nèi)到期的非流動負債為113.1億元。也就是說，一年內(nèi)到期的債務總額約為452.7億元。與此同時，順豐的貨幣資金為319.04億元。可以看出，順豐面臨著巨大的資金缺口，近百億元的差額需要解決。

此外，登陸港股也有助于促進企業(yè)國際化，包括在財務和會計制度、市場監(jiān)管等方面與國際接軌，助力公司發(fā)展及未來潛在國際間并購。自2018年港交所上市制度改革以來，相繼已有17家中概股公司實現(xiàn)回港二次上市，包括阿里、京東、網(wǎng)易、百度、攜程、中通等，幾乎占了互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的半壁江山。

港股投資者顧慮何在

而在順豐赴港之前，中通快遞就在4月27日發(fā)布公告稱，公司自愿將其在香港聯(lián)交所第二上市地位轉(zhuǎn)為主要上市地位的事項將于2023年5月1日生效。公司將于生效日成為于香港聯(lián)交所及紐交所雙重主要上市的公司。

同為國內(nèi)快遞公司，為何它選擇了不同于順豐的上市方式？

最主要的原因在于中通是“由美赴港”，順豐是“由A赴港”，不同于二次上市，雙重主要上市發(fā)行人雖在多個交易所上市，但港交所會同時作為發(fā)行人的主要上市地。雖然需要同時滿足兩個市場監(jiān)管要求，還增加了企業(yè)的合規(guī)成本，但其主要上市地位則可以抵御被紐交所退市的風險。更重要的是在流動性方面，以雙重主要上市回歸的企業(yè)有望被納入港股通，從而能吸引南下資金的支持促進企業(yè)發(fā)展，也有利于日后回A股，實現(xiàn)“三地上市”。

即便順豐本身具有“深港貨運”的歷史沉淀，還擁有三家港股上市公司：順豐同城（09699.HK）、順豐房托（02191.HK）、嘉里物流（00636.HK），但在順豐選擇赴港二次上市之前，資本市場對此普遍懷有疑慮。因為港股非科技、新興類企業(yè)的交易流通性其實是非常差的，有的大型地方銀行股500億市值一天交易不到千萬，所謂二次上市只是多了個融資渠道而已。

物流股雖然情況稍好，但也快跌成狗了。近三年以來，“數(shù)字貨運第一股”維天運通股價下跌20%，京東物流和滿幫物流下跌近70%，而安能物流一度跌到3元以下。哪怕順豐對外宣稱自己是一家?guī)в小翱萍忌省钡募夹g驅(qū)動型公司，但從其成本結(jié)構來看，目前仍具有勞動密集型公司屬性。畢竟僅2022年，順豐的人工成本就接近千億。

另外，投資者更加憂慮二級市場的寒意不斷向新股市場傳導。隨著交易量下滑，市場信心不足，新股估值打折，港股上半年IPO集資額跌出了全球前三，排名第六，IPO表現(xiàn)為有史以來最差。今年剛扭虧為盈的“第三方即時配送第一股”，看似背靠大樹好乘涼，但據(jù)順豐同城招股書及年報顯示，2019-2022年，凈虧損分別為4.70億元，7.58億元、8.99億元和2.87億元，累計虧損24.14億元。如果以順豐同城發(fā)行價16.42港元計算，即便是在上半年扭虧為盈的預期之下，當前市值也已經(jīng)蒸發(fā)近3成。

如果菜鳥、極兔快遞、貨拉拉和順豐今年都如愿在港股上市，那么港股市場物流股的競爭將會更加熱鬧。

彌補資金缺口的同時，更要打開國際市場

如今的快遞行業(yè)，已經(jīng)從增量市場轉(zhuǎn)向了存量市場，競爭也更加激烈，所以卷向海外成了大家不約而同的選擇。

據(jù)國家郵政局數(shù)據(jù)，今年1-5月，郵政行業(yè)業(yè)務收入累計完成5963.9億元，同比增長12.2%。其中，快遞業(yè)務收入累計完成4496.8億元，同比增長12.3%。截至6月24日，今年我國快遞業(yè)務量已達600億件，比2019年達到600億件提前172天，比2022年提前34天。

行業(yè)極致內(nèi)卷的背后，是瘋狂的價格戰(zhàn)。

自2019年開始，在中通的主導下，快遞行業(yè)發(fā)動價格戰(zhàn)，行業(yè)加速進入出清整合階段。價格戰(zhàn)經(jīng)過一年半時間，二三線快遞公司陸續(xù)出清，一線快遞龍頭形成了寡頭壟斷的態(tài)勢。在這一年半的價格戰(zhàn)過程中，快遞公司件量規(guī)模持續(xù)維持高增，但盈利空間受到了顯著壓制，快遞行業(yè)也隨之進入了“重格局、輕業(yè)績”的份額競爭時代。據(jù)2020年中旬同比數(shù)據(jù)顯示，單票價格下滑近13.6%。截至2021年5月，圓通、韻達、申通以及中通快遞（不含派費）的單票收入分別為 2.04 元、2.02 元、2.07 元和 1.29 元，這一數(shù)據(jù)均已降至歷史新低。

瘋狂的“以價換量”讓大家都痛不欲生。在競爭激烈的2020年上半年，通達系歸母凈利潤均出現(xiàn)負增長，申通和韻達的凈利潤跌幅甚至一度達到91.51%和47.47%。到了2021年，我國全年快遞服務企業(yè)業(yè)務量完成1083.0億件，快遞業(yè)務收入是10332.3億元，平均單價歷史性地跌破了10元，申通這一年虧損了將近10個億。

2020年，以時效件起家的順豐“豐網(wǎng)”以加盟模式切入電商件市場。但順豐與京東的區(qū)別在于，后者從賣貨到送貨，無非是砸錢做基建；前者從送貨到賣貨，卻是九死一生的地獄難度。

與此同時，還要和新勢力極兔一起虧錢搶市場，由此造成2021年一季度巨額虧損，全年凈利潤同比減少了40%以上，最終只能讓極兔接盤這個燙手山芋；而順豐股價也在一年里陰跌近七成，市值蒸發(fā)超過3000億。直到去年四季度，低毛利的特惠專配業(yè)務全部完成退市，主打的標快產(chǎn)品保持穩(wěn)健增長，才讓順豐緩慢回血。但過低的單票價格讓毛利率相較最好的2017年依然下降了接近8個百分點，凈利率也下降了近4個百分點。

而且，物流業(yè)務的增長瓶頸也若隱若現(xiàn)。其經(jīng)營簡報顯示，今年5-7月速運物流業(yè)務量分同比分別增長8.98%、0%和-4.13%，營收同比增速為8.82%、3.59%、0.07%，趨勢堪憂。

從目前來看，國內(nèi)快遞行業(yè)的競爭格局變化較小，強者恒強越加明顯。中金研報提到，跨境電商通過去中間化，重塑中國品牌的海外渠道力，增強產(chǎn)品力對品牌力的傳導，帶動中國品牌出海。同時，商流話語權的增強也將帶動中國物流企業(yè)擴大服務半徑，加快全球化布局，打開成長空間。

不過，跨境業(yè)務本來就是一塊難啃的骨頭，而且收購并購也需要大量的財力來支撐。有媒體指出，順豐上市以來融的280億，大部分都用于國際化供應鏈建設了。今年并購嘉里物流旗下于亞太地區(qū)及歐洲從事快遞服務的若干附屬公司，仍需要2.5億港元的開支。此前，嘉里物流發(fā)出盈利預警，今年前5個月，嘉里物流預計凈利潤僅2.9億港元，而去年同期，也就是去年上半年，嘉里物流凈利潤高達23.72億港元，凈利潤同比大跌的只剩下零頭。

更重要的是，未來既是“成本定價權”競爭的時代，同時也是“末端網(wǎng)絡權”和“航空天網(wǎng)權“競爭的時代，也可以說，快遞行業(yè)的競爭會迎來“超級基建”的競爭。

而重基建要面對的最大挑戰(zhàn)，就是投入巨大。以海外倉為例，它是跨境電商重要的基礎設施建設之一，不僅能夠降低跨境物流的成本，還能夠提升物流的效率，因此物流企業(yè)在海外倉建設方面可謂是“不留余力”。截至2022年6月底，京東物流也已在全球運營近90個保稅倉庫、直郵倉庫和海外倉庫，總管理面積近90萬平方米，跨境網(wǎng)絡總倉儲面積同比增長超70%。

除此之外，由于跨境電商市場規(guī)模不斷飆升，國際航空物流的需求出現(xiàn)爆發(fā)性增長。行業(yè)滲透率方面，上半年國內(nèi)跨境電商交易額占我國貨物貿(mào)易進出口總值20.1萬億元的40.79%。2018-2022年跨境電商行業(yè)滲透率分別為29.5%、33.29%、38.86%、36.32%、37.32%。2022年財報顯示，順豐的供應鏈和國際業(yè)務營收達到了878.7億，營收占比達到了32.85%，成為了順豐集團第二大營收業(yè)務。

在機隊建設方面，順豐則更具優(yōu)勢。目前順豐航空機隊規(guī)模已經(jīng)達到81架全貨機，其中波音737-300F、737-400F以及757-200F分別為14架、3架和42架。而按照順豐航空方面此前公布的計劃顯示，今年年底之前，花湖機場計劃開通40條國內(nèi)貨運航線，以及4至6條國際貨運航線。在供應鏈業(yè)務方面，順豐立足于2022年開航的花湖機場以及2023即將投運的順豐樞紐轉(zhuǎn)運中心，有意打造立足中國、連通全球的具備國際競爭力的物流大網(wǎng)。

最后，物流是一個軟硬兼?zhèn)涞男袠I(yè)，所以在硬件設施不斷完善的同時，對于出海企業(yè)而言，“軟設施”數(shù)字科技和本地化運營也是一大挑戰(zhàn)。由于海內(nèi)外市場存在著較大差異，國內(nèi)經(jīng)驗在國外可能水土不服。所以在苦練內(nèi)功的同時，只有因地制宜靈活應變才能走出自己的特色化發(fā)展道路。

參考資料：

順豐能否“破風”？羅超頻道

財大氣粗的順豐，為何也缺錢了？一點財經(jīng)

順豐向國際物流巨頭邁進了一步 李響 電商報Pro

中國快遞烽火30年：最簡單的生意，最純粹的江湖 錦緞

順豐為什么認輸了？黎錚 有數(shù)DataVision

快遞業(yè)的無限戰(zhàn)爭 星海情報局