來源/好看商業

作者/周一圍

股價大跌近30%，市值瞬間增發500多億美元。這就是拼多多昨夜在美股經歷的腥風血雨。

導致拼多多股價大跌的核心是，營收增速低于預期。2024年Q2，拼多多營收970.6億元（人民幣），同比增長85.7%。但按市場預期，該季拼多多營收應達到1000億元，同比增長91%。

實際上，拼多多85.7%的營收增速已經遙遙領先國內一眾電商同行。但管理層的表態進一步影響了投資者信心。

在Q2財報后的電話會上，拼多多管理層釋放多個態度鮮明的觀點。其中包括：未來收入增速持續放緩不可避免；公司將犧牲短期利潤，做長期投入，應對日漸加劇的行業競爭；公司未來幾年不會回購或分紅。

實際上，拼多多管理層已經不只一次態度鮮明地給市場降預期。比如在2021年Q3營收和用戶新增雙雙低于預期、2022年Q1營收、盈利雙雙超預期后，時任CEO陳磊都有在電話會上都曾明確提醒：以拼多多的體量，長期來看，增長放緩不可避免。

在過去很長時間里，拼多多是“生猛”的代名詞；資本市場已經習慣了讓它保持高增長，盡管沒有誰可以永遠高增長。

只是，這一次不同的是，面對行業競爭，拼多多管理層一改過去的“佛系”，在電話會上明確提到——已經做好犧牲短期利潤、長期投入的準備，以應對日漸加劇的行業競爭。

從拼多多及其它電商平臺的規劃看，電商市場或將迎來更殘酷的廝殺，行業競爭沒有止境。

8月26日，拼多多在美股以28.51%的跌幅收盤，市值大約跌沒了一個網易。

高盛在最新的報告中認為，盈率低于10倍已反映國內競爭加劇和Temu地緣的擔憂。高盛仍對拼多多給予買入評級，12個月目標價184美元。

但已成事實的股價跌幅也著實讓投資者尤其是重倉拼多多的投資者們心疼。

拆解Q2財報

市場對拼多多Q2財報最大的槽點在于增速放緩、低于預期。該季度拼多多實現營收970.6 億元，同比增長85.7%；遠超電商大盤和同行。但與過去三個季度的增速相比慢了，也低于市場預期。

目前拼多多的營收主要由線廣告和交易收入構成，前者主要來自其國內的電商廣告，后者包括國內電商業務抽成及海外Temu的傭金收入。Q2在線廣告收入 491 億元，同比增長29%。交易收入在Q2達到479億元，同比增長234%。

拼多多在線廣告和交易收入Q2增速放緩背后，與國內、國外的消費環境密不可分。

據國家統計局，1—6月份，社會消費品零售總額235969億元，同比增長3.7%。其中，6月同比僅增長2.0%。

同期，全國網上零售額70991億元，同比增長9.8%。其中，實物商品網上零售額59596億元，增長8.8%，占社會消費品零售總額的比重為25.3%；在實物商品網上零售額中，吃類、穿類、用類商品分別增長17.8%、7.0%、7.8%。

放眼全球，消費低迷是普遍狀態。Temu是拼多多過去幾個季度快速增長的助推器，但美國之外的新市場，尤其是東南亞市場，Temu遇到了更多競爭對手。包括阿里速賣通、Lazada、Shopee、TikTok、亞馬遜等都投身其中，他們都期望在東南亞搶占一席之地。

另外，Temu等跨境電商正面臨新的挑戰——美國和歐盟或取消跨境小包直郵的免稅政策。

對此，Temu啟動了半托管模式以降低履約成本、應對監管要求，加強合規性管理。但半托管模式下，平臺確認的收入在GMV的比重低于全托管模式，這一定程度上會影響Temu的增速。

不過，拼多多的盈利能力進一步提升。第二季度，公司實現經營利潤326億元，同比增長156%，較市場預期高出35億元。Q2經營利潤率創新高，達到33.6%，高于去年同期的24.3%和上個季度的29.9%。

值得一提的是，拼多多的團隊效率依然強悍。今年二季度，拼多多營收970.6億元，環比上個季度增加了102.6億元，但研發費用環比沒有增長，為29.1億元；管理費用環比僅增加了2000萬元，達到18.4億元。

簡單來說，就是單個季度用同樣的人力投入，多創收了100多億。

電商內卷遠未結束

全球消費不振，沒有人可以獨善其身。從已發布的財報看，電商平臺們幾乎都漲不動了，Q2清一色出現增速放緩。

第二季度，國內第一大電商平臺淘天集團營收同比降1%，阿里國際業務增速同樣放緩，為32%；京東零售同比僅增1.5%；唯品會同比降3.6%；快手也慢了，營收同比增11.6%，增速創新低。

過去一年來，低價成為國內電商行業瘋狂內卷的關鍵詞，價格戰硝煙四起。但近期價格戰似乎出現了松動跡象。

據晚點LatePost報道，抖音電商近期也調整了經營目標的優先級，不再把 “價格力” 放在首位，轉而重新追求GMV的增長。阿里核心管理層近期也在會議上強調“有經營意識”，而不是無止境追求低價。

淘天集團2024 年最關注的指標是 GMV（成交額），包括淘天市占的增長、與競爭對手的增速比較。在不久前的財報電話會上，阿里集團CEO、淘天集團董事長吳泳銘表示，淘寶和天貓的優先級是放在提升用戶的購買體驗，從而推動用戶的購買頻次，推動GMV的增長上。

京東管理層近期在電話會上表示，今年會堅定地推進低價策略；會持續地投入精力和資源，在產品、價格、服務上為用戶提供更好的體驗，拉動GMV持續增長，擴大市場份額。

總得來看，GMV增長、搶占市場份額是各大電商平臺當下的主要目標，為此，他們也都將加大投入，包括在消費者端和商家端的投入。

拼多多集團董事長，聯席CEO陳磊在電話會上提到，今年以來，電商行業競爭日益加劇，公司將投入百億資源扶持新質商家，未來一年將減免優質商家100億元手續費；持續提升供應鏈的質量和效率，完善生態治理，以應對日漸加劇的行業競爭。

陳磊稱，拼多多管理層已經達成一致，做好了犧牲短期利潤，長期投入的準備。對于拼多多來說，這樣的表述也并不常見。

可以預見，電商行業的殘酷競爭仍將繼續，沒有誰可以輕松地留在牌桌上。

誰在重倉拼多多？

拼多多股價一夜跌近30%，產生的直接后果是：阿里擴大了對拼多多的市值優勢，目前領先拼多多500多億美元；中國首富寶座再次易主，農夫山泉鐘睒睒代替黃崢，重新成為中國首富。

今年8月9日，彭博億萬富翁指數顯示，拼多多創始人黃崢以486億美元的身價，取代了自2021年4月以來一直占據榜首的農夫山泉創始人鐘睒睒，成為中國首富。

以黃崢的低調風格，這應該不是他喜聞樂見的消息。這次黃崢因股價大跌而丟掉首富寶座，最傷心的很可能是拼多多的投資者們。一些人割肉離場，那些沒有離場的人賬面資產也一夜縮水了近三成。

持倉拼多多的投資者中，不乏赫赫有名的機構。

whalewisdom披露的投資機構向SEC提交的13F文件可作為參考。這些13F文件的報告日期大多在8月中旬甚至更早。報告顯示，截至今年6月30日，拼多多是IDG中國、今日資本、HSG Holding LTD（紅杉中國）、常春藤資產、高瓴、高毅資產、景林資產等多個知名機構的第一大重倉股。

13F文件顯示，IDG中國、今日資本幾乎是滿倉持有拼多多；截至Q2末，他們分別持有3,237,044股和1,453,900股拼多多股票。

在HSG Holding LTD的賬戶中，拼多多占比78.64%，但其持股量高達16,295,432股，按照拼多多6月的股價計，該部分持股市值超21億美元。

另外，常春藤、高瓴、高毅、景林資產的拼多多倉位也分別達到47.88%，29.16%、27.64%、18.24%。

今年二季度，除了IDG中國、高瓴等少數機構減持拼多多，大批機構增持了拼多多。其中，景林資產增持1,572,281股，高毅增持447154股。

截至8月26日美股收盤，拼多多股價報收于100美金，已經低于HSG Holding LTD、高毅等機構的持倉均價；逼近常春藤、高瓴等的持倉均價；距離景林資產（均價88.71美元）、今日資本（均價82.89美元）還有一點點距離。

不過對于見過大風大浪的知名機構來說，股價短期波動不足以影響他們的判斷。

二級市場真正賺到錢的也永遠是少數人。徐新執掌的今日資本是在拼多多身上賺到錢的“少數人”之一。

據公開信息，今日資本在2023年Q3高位建倉拼多多——以平均82.89美元的價格買入2453900股拼多多股票，涉及金額2億多美元。

截至去年12月底，也就是建倉僅3個月后，今日資本在拼多多這筆投資賬面盈利1.56億美元，約合人民幣11億元。

從去年Q3——今年Q2末，今日資本在拼多多的持股數減少了100萬股。這意味著，今日資本已經有一部分股票落袋為安。盡管拼多多股價一夜跌掉了三成，但今日資本剩余持股仍然有近2億元的賬面盈利。

拼多多股價目前也已經處于去年11月以來的最低點，不到1400億美元的市值對應約10倍市盈率。但同時如管理層所提示，拼多多未來營收和利潤增長的不確定增加。

富貴險中求。下一步誰能靠拼多多賺到錢？