投資要點:

　　公司8月29日發(fā)布2015半年報。報告期內(nèi)實現(xiàn)營業(yè)收入88.94億元,同比增長8.63%;利潤總額3.33億元,同比下降19.26%;歸屬凈利潤2.1億元,同比下降24.76%,扣非凈利潤2.05億元,同比下降19.81%。2015上半年公司攤薄每股收益0.26元,凈資產(chǎn)收益率4.54%;每股經(jīng)營性現(xiàn)金流-0.36元。 公司同時預(yù)計2015年1-9月歸屬凈利潤變動[-40%,10%],為2.13億元-3.90億元, 合EPS 0.27-0.49元。

　　簡評及投資建議。

　　1. 上半年實現(xiàn)收入88.94億元,同比增長8.63%,其中同店收入增2.08%,其余6個百分點為外延貢獻(xiàn)。新開8家微喔便利店,關(guān)閉3家百貨門店。截至6月底,公司已進(jìn)8省/市的18個城市,擁有“天虹”品牌直營門店59家(含3家購物中心門店), 營業(yè)面積約180萬平米;以特許經(jīng)營方式管理1家“天虹”品牌門店;“君尚”品牌直營門店4家,營業(yè)面積約15萬平米;微喔便利店13家,萬店通便利店134家。

　　2. 綜合毛利率減少1.01個百分點至23.30%,估計與專柜水電費科目調(diào)整至其他業(yè)務(wù)成本有關(guān)。百貨毛利率減少0.29個百分點,超市、X 業(yè)態(tài)分別增加0.78、4.97個百分點;整體期間費用率為18.84%,同比增加0.03個百分點。

　　3. 毛利率及費用率均不利變動,上半年扣非凈利潤下降20%。上半年理財產(chǎn)品收益增加1149萬元,但毛利率和費用率均不利變動,營業(yè)利潤仍降12.65%;由于關(guān)閉3家門店(二季度確認(rèn)),營業(yè)外支出增加3593萬元,有效稅率大幅增加4.62個百分點,最終利潤總額下降19.26%,歸屬凈利潤下降24.76%至2.1億元。

　　4. “全渠道”、“精準(zhǔn)營銷”、“體驗式消費”和“商品供應(yīng)鏈重塑”四大戰(zhàn)略穩(wěn)步推進(jìn)。其中:(A)移動端會員數(shù)已經(jīng)超過300萬,銷售環(huán)比增長47%;微品銷售環(huán)比增速超過100%,電商總體銷售同比增長66%;公司計劃下半年推出天虹移動端本地生活服務(wù)平臺“虹領(lǐng)巾”APP。(B)新增手機綁卡會員數(shù)接近20萬。對100多萬名的會員實現(xiàn)標(biāo)簽化,利用精準(zhǔn)營銷和社群營銷有效觸及目標(biāo)群體,提升流量轉(zhuǎn)化率。(C)已經(jīng)實現(xiàn)韓國、日本、馬來西亞、德國、丹麥等地區(qū)商品引進(jìn),開展跨境電商業(yè)務(wù);公司明星單品累計銷售超過5000萬元,自有品牌銷售額增長12%;上半年新開家居館3家、女雜館1家。(D)強化實體店體驗式消費,從“購物中心化”、“商品主題編輯化”、“門店互聯(lián)網(wǎng)化”三個方面推進(jìn)傳統(tǒng)百貨店轉(zhuǎn)型。

　　維持對公司的判斷。公司以“百貨+超市+X”的組合業(yè)態(tài)經(jīng)營59門店,同時拓展便利店,推進(jìn)O2O 發(fā)展模式,實現(xiàn)從實體店走向線上線下融合的全渠道,從單一百貨拓展到“百貨+購物中心+便利店”的多業(yè)態(tài),積極轉(zhuǎn)型;同時重視品牌管理和商品經(jīng)營模式變革,戰(zhàn)略方向和積極性值得肯定。當(dāng)然,這種在消費下行期間內(nèi)的轉(zhuǎn)型,可能會帶來短期較大的費用壓力。

　　更新盈利預(yù)測。預(yù)計公司2015-2017年EPS 各為0.6元、0.67元和0.77元,同比增長-11.5%、13%和14.4%;公司目前股價12.25元,對應(yīng)2015-2017年動態(tài)PE 為20.6倍、18.2倍和15.9倍。公司屬于治理和激勵較好,有意愿全國性擴張,積極戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型以應(yīng)對新競爭環(huán)境的公司,給以15元目標(biāo)價(對應(yīng)2015年25倍PE), 維持“增持”評級。

　　風(fēng)險與不確定性。(1)外延擴張的數(shù)量和質(zhì)量低于預(yù)期;(2)新門店盈利改善低于預(yù)期;(3)擴張速度失衡,且門店規(guī)模和布局不合理,競爭因素導(dǎo)致毛利率和凈利率下滑,從而業(yè)績增長低于預(yù)期。
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