近日，同仁堂控股的香港創(chuàng)業(yè)板上市子公司同仁堂科技(8069.hk)出現(xiàn)了較大幅度下跌，8日收盤于8.11元港幣，股價(jià)不及去年同期的50%，創(chuàng)出五年來的新低。

　　中期業(yè)績平淡和全球股市低迷打擊了中小投資者持股的信心，對(duì)控股股東A股同仁堂的發(fā)展戰(zhàn)略也勢(shì)必有所影響。公司目前的凈資產(chǎn)收益率僅為8.9%，和其品牌價(jià)值、醫(yī)藥市場(chǎng)增長潛力相比極不相稱。銀河證券分析師劉彥明提出建議：整合方能凸現(xiàn)品牌價(jià)值。海通證券(600837)的建議則是：從新品種上有所突破。

　　中報(bào)業(yè)績平淡

　　母子公司中期業(yè)績平淡。就銷售收入而言，子公司經(jīng)歷了趕超母公司的過程，目前母公司又呈現(xiàn)再度領(lǐng)先的狀況。第二季度母公司的EBIT已明顯高于子公司。交替領(lǐng)先現(xiàn)象的背后和國內(nèi)藥品營銷環(huán)境的起落密切相關(guān)，目前子公司拳頭品種相對(duì)貢獻(xiàn)較大，而母公司治療型品種較多。預(yù)測(cè)母公司更受益于社區(qū)醫(yī)療和農(nóng)村基礎(chǔ)醫(yī)療網(wǎng)絡(luò)的恢復(fù)性建設(shè)。

　　中金公司認(rèn)為，中期業(yè)績下滑16%。上半年公司實(shí)現(xiàn)收入15.8億元,同比增長僅為4%;實(shí)現(xiàn)凈利潤1.37億元,同比下降16%,這兩個(gè)數(shù)字較我們的預(yù)期均低約6%。7月份公司實(shí)施10轉(zhuǎn)增2股分配方案,按最新股本計(jì)算每股收益約0.26元。

　　毛利反彈,費(fèi)用上升。上半年成本控制較好,主營利潤率同比提升0.6個(gè)百分點(diǎn)至39.4%。但公司銷售費(fèi)用增長較快,銷售費(fèi)率同比上升1.6個(gè)百分點(diǎn),同時(shí)受匯率影響財(cái)務(wù)費(fèi)用大幅增加75%,費(fèi)用上升吞噬了部分經(jīng)營利潤。

　　發(fā)展難以提速。受體制約束,同仁堂品牌價(jià)值長期以來難以發(fā)揮,為此公司進(jìn)行了長時(shí)間的變革嘗試,從上半年情況看公司經(jīng)營并無明顯改善。奧運(yùn)會(huì)反興奮劑行動(dòng)影響到了公司多個(gè)品種銷售,估計(jì)奧運(yùn)會(huì)開完后,相關(guān)產(chǎn)品銷售在四季度將有所改善。但在經(jīng)營機(jī)制無法突破的情況下,公司發(fā)展仍然難以提速。報(bào)告期有三個(gè)產(chǎn)品分別拿到了新藥證書和生產(chǎn)批文,另有十幾個(gè)產(chǎn)品在研。在目前的經(jīng)營模式下,新產(chǎn)品短期難以取得明顯的收益。

　　應(yīng)探尋產(chǎn)業(yè)潛能釋放途徑

　　海通證券認(rèn)為，同仁堂經(jīng)營壓力較大。由于奧運(yùn)會(huì)的召開,公司包括主導(dǎo)產(chǎn)品在內(nèi)的40余個(gè)品種被列為“運(yùn)動(dòng)員慎用”藥品,在零售環(huán)節(jié)中按照處方藥實(shí)施管理,由于一些經(jīng)銷單位對(duì)于政策理解的偏差以及終端消費(fèi)群體購買習(xí)慣等原因,某種程度影響了這些產(chǎn)品的正常銷售,產(chǎn)生了一些不利影響。

　　“營銷改革難見成效”。廣發(fā)證券分析稱，從2003年起公司開始著手營銷改革,受到國有體制和機(jī)制根深蒂固的束縛,雖然經(jīng)過一系列的嘗試,但是我們認(rèn)為改革成效甚微。公司于2007年專門組建了一個(gè)新產(chǎn)品銷售公司，并且加強(qiáng)了與終端尤其是大型連鎖藥店的合作,使得部分產(chǎn)品銷量有所突破,但由于基數(shù)較小,很難對(duì)業(yè)績有實(shí)質(zhì)性貢獻(xiàn)。2008年中期,主導(dǎo)產(chǎn)品六味地黃丸收入2.15億元,同比下降1.69%。

　　目前同仁堂A股和同仁堂科技的市盈率分別為29倍和9.4倍，2007年凈資產(chǎn)收益率分別為8.9%和13.38%，市值目前分別為68億元和15.9億港幣。

　　銀河證券認(rèn)為，同仁堂母公司和科技子公司共享國藥第一品牌，在管理、技術(shù)、營銷等諸多環(huán)節(jié)也多有交叉，估值的差異反映了國內(nèi)投資者對(duì)同仁堂金字招牌的高度認(rèn)可。

　　在大力發(fā)展資本市場(chǎng)和增加投資者財(cái)產(chǎn)性收入的時(shí)代背景下，同仁堂需要在資本運(yùn)作和管理增效上采用積極手段，釋放公司的產(chǎn)業(yè)潛能。股市低迷也會(huì)給產(chǎn)業(yè)投資者帶來整合同仁堂系公司的時(shí)間之窗和低成本籌碼，有利于提升A股的公司價(jià)值。

　　上實(shí)醫(yī)藥整合方案值得借鑒

　　同仁堂科技與上實(shí)醫(yī)藥均于2000年前后登陸香港創(chuàng)業(yè)板，香港市場(chǎng)估值水平低是上實(shí)集團(tuán)私有化上實(shí)醫(yī)藥的主要原因。上實(shí)集團(tuán)2003年5月提出的私有化方案每股作價(jià)2.15港幣，較市價(jià)溢價(jià)20.79%。該時(shí)點(diǎn)p/b為1.6倍，p/e為15.25倍，總市值約為13.33億，其中上實(shí)控股持有65.96%。2000年后全球股市的大調(diào)整使其交易價(jià)格私有化前徘徊在10-13倍左右，不利于上實(shí)控股打造醫(yī)藥行業(yè)資本平臺(tái)的構(gòu)想，最終棄守港股的平臺(tái)。銀河證券認(rèn)為同仁堂品牌下資產(chǎn)的完整性對(duì)于集團(tuán)費(fèi)用管理和同仁堂品牌的國際化都十分重要，A股、H股估值的趨同性和合理性有利于整合目標(biāo)的早日實(shí)現(xiàn)。

　　海通證券分析稱，顧海鷗這次從同仁堂總工程師升任公司董事長職務(wù),符合干部“年輕”的趨勢(shì)。從其職業(yè)發(fā)展來看,有較深厚的研發(fā)背景,希望在新董事長帶領(lǐng)下,能夠從新品種上有所突破,畢竟同仁堂同質(zhì)化的產(chǎn)品太多,產(chǎn)品創(chuàng)新性不夠。
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