數據顯示，高通脹下我國社會消費持續景氣，升級趨勢明顯。08年1—5月份，社會消費品零售總額42401億元，同比增長21.1％。其中5月份社會消費品零售總額為8704億元，同比增長21.6％，較前一個月下降0.4個百分點。我們認為，社會零售額增長放緩主要是因為價格上漲趨勢放緩，如果扣除價格因素，實際同比增長14.1％，較前一個月上升0.2個百分點。在零售行業的各子行業中，我們認為百貨業態具有明顯的優勢，可以作為重點關注的對象。

　　零售行業抗通脹

　　從宏觀層面來看，人民幣升值以及歐美國家需求的減少使得大部分利潤率較低的出口導向型企業面臨前所未有的困難，CPI的高企使得大部分企業成本上漲壓縮了其盈利空間，因此存在著很大的不確定性。但是我們認為08年零售行業具有確定性的穩健增長。

　　首先，隨著以美國為代表的發達國家經濟的衰退和人民幣升值對中國商品出口造成較大負面影響，使得國內商品供過于求的局勢進一步強化，因此商業渠道價值性愈顯重要。制造商越來越依賴于零售商的渠道價值，使得零售業在產業鏈中有更多的話語權。

　　其次，雖然08年通脹將貫穿全年，但是由于零售業是整個流通環節的終端，具有很強的控制能力，因此通貨膨脹在使得銷售收入迅速增長的同時并沒有使得其成本同比例增長。另外，08年下半年奧運會的召開，對發展經濟和擴大消費的拉動作用是很大的。據專家測算，奧運會將拉動中國經濟當年增長0.3個百分點。除了投資的拉動外，無論是廣告業、旅游業、餐飲業、商業等都將開辟新的增長空間，因此08年奧運會的舉辦對社會消費總體起到平滑支撐的作用。

　　三大業態各有不同

　　零售行業主要的子行業包括百貨、超市業態和家電連鎖，這三個業態發展狀況并不一致。近年來，百貨業經營結構進一步優化，盈利能力提高。在激烈的市場競爭中，大型百貨店充分利用已有的信譽、購物環境、時尚等優勢，由注重銷售量的增長向提高客單價轉變，由推銷售商品轉向推銷售服務，積極發展VIP客戶。在商品經營結構上不斷突出百貨店的特色，重點經營服裝、食品、金銀珠寶和化妝品。近年來這幾種商品所占銷售比重穩步上升，2007年服裝、食品、金銀珠寶和化妝品零售額所占比重分別為25.5％、16.2％、9.5％和4.1％，4類商品所占零售額比重已達55.3％，比2004年提高了11個百分點。

　　根據中華全國商業信息中心對497家主營業務收入超過1億元的大型零售企業（主要是百貨店、超市、家電專業店、家具建材專業店業態）統計顯示，2007年大型零售企業效益快速提高。百貨店業態企業主業業務利潤同比增長25.1％,高于超市業態和家電專業店業態，同時百貨店業態的毛利率增長5.9％,高達15.5％，資產負債率為所有業態中最低的。

　　超市業態發展雖然迅速，但競爭壓力大。隨著國民經濟的發展，城鎮化程度不斷的加快，我國超市行業也獲得了飛速的發展。外資超市也加大了在中國的擴張力度，截至2008年，家樂福在中國共有門店112家，好又多，沃爾瑪緊隨其后。雖然超市連鎖子行業可復制性強，經營模式看似簡單，但管理方面對采購體系、銷售規模和銷售費用的要求都極高，必須建立在規模經濟的基礎上，嚴格控制成本。由于國內企業在這些方面都弱于外資企業，因此面臨巨大的壓力。

　　家電連鎖維持雙巨頭時代。家電連鎖是市場集中度最高，競爭力最強的一個行業。目前中國的家電連鎖市場是以國美和蘇寧為首的“雙巨頭”時代。家電連鎖市場份額占整個家電市場的22％，其中有80％是由國美和蘇寧兩大巨頭壟斷，百思買雖然控股了中國第五大家電連鎖零售商五星電器，短期內尚無法撼動兩強并立的局面。

　　百貨業態優勢明顯

　　2006年我國人均GDP為2408美元，表明我國已經開始進入消費升級階段。隨著消費升級，人們的消費模式也逐漸變化，使各種業態之間的競爭力不斷變化，不同業態面臨不同的發展機會。我們認為百貨是消費升級的最大受益者，最有投資價值。

　　首先，盈利模式最為穩定。我國百貨行業主要采取的是“聯營＋自營＋柜臺出租”的盈利模式，其中聯銷比例超過70％，因此毛利率穩定。同時由于庫存較少，行業風險較小。聯營這種盈利模式的利潤來源是返點，以銷售收入為基數，而通脹也給零售帶來較高的銷售收入。超市業態的主要利潤來源是靠差價，因此風險相對大些。

　　其次，具有估值上的優勢。我們對零售A股和H股三種業態估值進行比較時發現，百貨A股和H股估值水平差距最小。從資產優質上來說，我國A股上市的百貨公司不比H股差。由于目前的百貨公司都是屬于國有性質企業，目前束縛其業績的主要因素是體制上的問題帶來的股權激勵不到位。股權激勵計劃的實施將會從根本上改變國有上市公司管理層自身利益與公司經營業績長期脫鉤的體制弊端。

　　與發達國家相比，中國的連鎖經營集中度仍然不高。目前我國連鎖經營發展仍以區域為主，全國擴張的企業不多，因此我國的行業集中度提升的空間很大。我們需要注意的是在行業集中度不斷提高的過程中，那些具有良好公司治理，走規模化的行業龍頭企業將快速奪取市場份額，成為行業整合的主力。

　　重點公司推薦

　　王府井（600859）：王府井作為百貨行業的龍頭，尤其是國內唯一一家全國性跨區域連鎖的百貨公司，將從消費升級中獲得更大的好處。公司是百貨上市A股中走全國連鎖發展道路最為成功的企業。公司現有的門店，經營基礎較好，而且大都進入業績收獲期，例如廣州、成都、長沙、包頭。洛陽是公司外地門店盈利的主力店，經營狀況相當良好。預計08年的每股收益為1.10元，給予“推薦”評級。

　　公司資金面充裕，資產質量較好。公司是商業板塊最具奧運概念的公司，公司獲得11個奧運場館的商業經營權，一方面為公司帶來實質性的收益，同時還能給公司做國際水平上的宣傳，提升公司品牌知名度。隨著奧運會日益臨近，公司股價將獲得新一輪上升的動力。

　　廣州友誼（000759）：08年1季度，公司營業收入7.72億元，同比增長25.3％，歸屬于上市公司股東凈利潤為7700萬元，同比增長40.32％，折合每股收益0.32元。給予“推薦”評級。

　　公司管理水平居于業內前列,管理層對門店管理水平得到業內的認可,同時公司的期間費用也控制得當。根據公司08年的發展戰略，將會繼續抓好主業和物業經營工作，積極拓展經營網點，提升隊伍素質。我們預計08年業績將會繼續保持較好的發展勢頭，銷售增長能達到30％左右。

　　預計08年每股收益為1.1元，公司是目前唯一一家定位于高檔百貨的上市公司，市場定位明確，符合國內消費升級的趨勢，公司新的管理層激勵方案即將實施，這將有利于公司的長遠發展。
　　（中國證券報 齊魯證券 劉宜娟）