作為中國(guó)電商業(yè)的一大巨頭，如何對(duì)京東進(jìn)行“定性”和“定量”分析一直是輿論熱衷討論的話題，一部分認(rèn)為這是一家以線上交易放大規(guī)模，尤其最近不斷加大對(duì)研發(fā)的投入，對(duì)京東宜采取互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的分析框架，保持樂(lè)觀前景看待；而質(zhì)疑者則認(rèn)為，無(wú)論從資金流轉(zhuǎn)還是變現(xiàn)方式，京東都是一家相對(duì)傳統(tǒng)的零售企業(yè)，其定性應(yīng)聚焦在“零售”領(lǐng)域。

2018年，外部市場(chǎng)環(huán)境下行壓力加大，對(duì)于互聯(lián)網(wǎng)公司而言，短時(shí)間內(nèi)可以借輕運(yùn)營(yíng)的高毛利，再加上對(duì)費(fèi)用的嚴(yán)格控制（最近行業(yè)流傳的裁人潮），可以一定程度上對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)，但對(duì)于重運(yùn)營(yíng)的零售企業(yè)，低毛利和高運(yùn)營(yíng)費(fèi)用可壓縮空間較小，上升空間會(huì)有很大制約。

基于以上基本邏輯，我們結(jié)合京東2018年財(cái)報(bào)，用“定量”手段給京東進(jìn)行“定性分析”。

開(kāi)放平臺(tái)放緩，自營(yíng)是流量和金融生意

2018全年，京東總營(yíng)收達(dá)到4620億人民幣，較上年增加27.5%，其中自營(yíng)商品部分增加25.4%，服務(wù)部分增速高達(dá)50.5%。

京東以自營(yíng)模式起家，具有濃濃的零售企業(yè)基因，在2018年，自營(yíng)部分增長(zhǎng)弱于服務(wù)業(yè)務(wù)，似乎公司開(kāi)始大踏步向輕模式互聯(lián)網(wǎng)公司邁進(jìn)。

2013-2017年京東分業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)情況

整理2014-2017年服務(wù)收入的增速，分別為：268%，103.1%，55.2%，50%。

由于服務(wù)性收入主要由線上廣告和物流兩大業(yè)務(wù)組成，因此，服務(wù)性營(yíng)收的增加可視作開(kāi)放平臺(tái)版塊的放大：輕運(yùn)營(yíng)提高企業(yè)毛利，改善損益表。

2013年京東毛利僅有10%，在2017年已經(jīng)達(dá)到15%，2018年仍為15%。

那么，為何2018年服務(wù)性收入大漲，但毛利維持不變呢？

事實(shí)上，隨著京東物流采取針對(duì)C端的快遞服務(wù)，這已經(jīng)成為服務(wù)性收入最大的推動(dòng)力，2018年物流服務(wù)較上年增加140%，超過(guò)GMV增長(zhǎng)，這意味著重運(yùn)營(yíng)的物流收入增加，反而拉低了企業(yè)盈利表現(xiàn)。

排除此因素，2018年市場(chǎng)和廣告收入增加32.4%，與自營(yíng)部分增速相差不大，這是歷史新低，經(jīng)歷多年快速發(fā)展之后，京東開(kāi)始有意放緩開(kāi)放平臺(tái)增長(zhǎng)，自營(yíng)仍然是重中之重業(yè)務(wù)。

廣告增速開(kāi)始收窄

關(guān)于京東為何執(zhí)拗于自營(yíng)業(yè)務(wù)的討論，我本人此前更多將注意力放在對(duì)商家的賬期之上，即延長(zhǎng)對(duì)商家的流動(dòng)負(fù)債，獲得現(xiàn)金流，保持企業(yè)穩(wěn)定發(fā)展。

2018年京東對(duì)供應(yīng)商應(yīng)付賬款增加56億元，當(dāng)期應(yīng)收賬款共計(jì)798億，同期運(yùn)營(yíng)貢獻(xiàn)現(xiàn)金為208億，供應(yīng)商賬期在此貢獻(xiàn)頗大，尤其在物流倉(cāng)儲(chǔ)部分尚處于強(qiáng)投資之時(shí)，這筆現(xiàn)金流著實(shí)可貴。

除此之外，亦可通過(guò)金融角度進(jìn)行解讀。

2017年，京東將金融業(yè)務(wù)進(jìn)行剝離，其后京東金融改名金融數(shù)科，但京東仍是數(shù)科絕對(duì)控制者。

京東數(shù)科的金融業(yè)務(wù)大致分為兩類：1.供應(yīng)鏈金融；2.消費(fèi)金融。

2016和2017年末，京東集團(tuán)對(duì)消費(fèi)金融的“應(yīng)收賬款”分別為148億和143億，供應(yīng)鏈金融量級(jí)也在數(shù)十億人民幣規(guī)模，這一方面可以通過(guò)扶持金融業(yè)務(wù)，成為京東新的贏利點(diǎn)，而另一方面，金融業(yè)務(wù)有典型的高毛利互聯(lián)網(wǎng)屬性，可改善京東基因（京東金融分拆，也是要盡快盈利）。

對(duì)供應(yīng)商形成的應(yīng)付賬款對(duì)金融業(yè)務(wù)是個(gè)很好的支持，此外，金融業(yè)務(wù)可通過(guò)資產(chǎn)證券化，放大企業(yè)撬動(dòng)現(xiàn)金流的能力，如截至2017年末，京東集團(tuán)用應(yīng)收賬款（以消費(fèi)金融為主）進(jìn)行資產(chǎn)證券化余額為117億，用應(yīng)收賬款來(lái)補(bǔ)充金融，提高盈利能力，再通過(guò)資產(chǎn)證券化回收現(xiàn)金，跑通金融對(duì)京東意義非凡。

京東在金融領(lǐng)域方面工作基本尚可，2017年共有143億消費(fèi)金融應(yīng)收賬款，通過(guò)資產(chǎn)證券化等一系列手段，當(dāng)年由于與京東金融信貸產(chǎn)品相關(guān)造成現(xiàn)金流流出為28億元。

此外，對(duì)供應(yīng)商的賬期也可提高供應(yīng)鏈金融的市場(chǎng)號(hào)召力，2018年末，京東賬期為58.1天，供應(yīng)商處于較重運(yùn)營(yíng)負(fù)擔(dān)，金融產(chǎn)品是其緩解運(yùn)營(yíng)負(fù)擔(dān)良好產(chǎn)品。

綜合上文，可以得出以下結(jié)論：

雖然開(kāi)放平臺(tái)對(duì)改善損益表有較高價(jià)值，但自營(yíng)平臺(tái)可提高巨大的現(xiàn)金流和金融杠桿價(jià)值，因此，京東仍然需要確保自營(yíng)平臺(tái)的基本面，這是2018年開(kāi)放平臺(tái)增速開(kāi)始變緩的重要原因；

京東的發(fā)展模式可做以下分解：自營(yíng)貢獻(xiàn)現(xiàn)金，物流和基建確保自營(yíng)競(jìng)爭(zhēng)力，再反哺金融和現(xiàn)金。

而從京東金融的拆分來(lái)看，其基本有以下目的：1.加強(qiáng)自我融資空間，通過(guò)拆分與集團(tuán)隔離風(fēng)險(xiǎn)；2.雙方現(xiàn)金和資源的對(duì)接，可提高京東集團(tuán)內(nèi)部溢價(jià)能力，優(yōu)化財(cái)報(bào)。

2017年Q2之后，京東金融重組，且不再并表在京東財(cái)報(bào)中，京東集團(tuán)與京東金融（后改名數(shù)科）之間進(jìn)行資金和用戶之間合作，對(duì)京東集團(tuán)營(yíng)收和風(fēng)控有比較好優(yōu)化。

但京東金融拆分之后，在降杠桿為主的外部大環(huán)境下，一方面面臨較大的監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)，降低收入預(yù)期，而另一方面，改名后的數(shù)科也承擔(dān)了較重的基礎(chǔ)性投入和研發(fā)工作（如養(yǎng)豬業(yè)務(wù)，收購(gòu)山東本地線下廣告企業(yè)鉬傳媒），短時(shí)間內(nèi)也會(huì)拖累數(shù)科的全面盈利能力。

物流和自營(yíng)能否協(xié)同發(fā)展

經(jīng)過(guò)多年運(yùn)營(yíng)，京東在運(yùn)營(yíng)中仍然保持較大優(yōu)勢(shì)，這是難能可貴的，如2018年，京東庫(kù)存周轉(zhuǎn)較上年縮短0.8天，在規(guī)模放大同時(shí)，能有此控制確實(shí)不易。

但對(duì)于京東而言，對(duì)其考驗(yàn)最大的還屬于物流方面投入能否可控且有效。

2018年，主要體現(xiàn)在物流商的土地使用權(quán)和在建工程以及，共計(jì)131億元，上年同期為100億元，考慮到當(dāng)年京東物流開(kāi)始針對(duì)C端接單，其短時(shí)間內(nèi)仍然要保持較大的基礎(chǔ)性投入。

這也是京東物流最大的投入，而物流收入較上年增加140%，為140億，從增速上看還是有所收獲。

基礎(chǔ)性投入仍然極大

但若看絕對(duì)值就不容樂(lè)觀，物流業(yè)務(wù)仍處于高增長(zhǎng)（除基礎(chǔ)投入外，物流也是研發(fā)投入的一大消耗點(diǎn)），物流行業(yè)的低毛利又絕對(duì)投入乃至業(yè)務(wù)扭虧為盈周期的加長(zhǎng)，最為嚴(yán)峻的是，受外部等一系列不可控因素考慮，京東GMV增速開(kāi)始變緩(在取消排除虛擬產(chǎn)品，10萬(wàn)以上訂單前提下，GMV增速為30%也是歷史低點(diǎn))，物流需要規(guī)模效應(yīng)，提高毛利，若環(huán)境變差，也會(huì)影響整體性投入。

于是，可以得出京東對(duì)物流業(yè)務(wù)的基本認(rèn)知：1.穩(wěn)定物流提高自營(yíng)競(jìng)爭(zhēng)力；2.自營(yíng)獲得現(xiàn)金流；3.現(xiàn)金流提高資金利用率，改善企業(yè)“定性”問(wèn)題。

2018年物流融資25億美金，很大程度上緩解了現(xiàn)金流的緊張問(wèn)題，但下輪融資何時(shí)到來(lái)仍然是關(guān)注焦點(diǎn)。

但京東此時(shí)的壓力也極為明顯，燒錢業(yè)務(wù)仍然保持較高水平，而一旦GMV和銷量下降，會(huì)影響對(duì)供應(yīng)商的議價(jià)能力，京東需要認(rèn)真平衡此矛盾，如在嚴(yán)峻的外部市場(chǎng)環(huán)境中，京東如何能與供應(yīng)商保持利益共同體關(guān)系，這尤為重要。

最后可以概括對(duì)京東的“定性”問(wèn)題，短時(shí)間內(nèi)京東仍然是一家重運(yùn)營(yíng)的零售企業(yè)，除金融業(yè)務(wù)之外，京東尚無(wú)輕運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)形態(tài)出現(xiàn)，中長(zhǎng)期來(lái)看，GMV對(duì)京東仍然有不可估量的價(jià)值，金融若要做大就要擺脫零售的關(guān)系，這是接下來(lái)重點(diǎn)。

（來(lái)源：鈦媒體 老鐵）