出品/聯商專欄

撰文/云棲居士

編輯/娜娜

最近這幾天名創優品的創始人葉國富比較“火”，但也是永輝所有董事中壓力最大的那個。

為什么這么說？不僅僅是因為在3月17日永輝超市2025年第一次臨時股東大會上董事張軒寧投出了唯一的反對票，在改革之初內部就存在分歧；更重要的是當初名創優品掏空了所有的現金重倉入股永輝超市，因此絕對不能虧，也虧不起。因為與之對應的是京東十年間對永輝總投資達62億元，最終套現40億元凈虧22億元。不過人家京東財大氣粗虧得起，凈虧22億對京東來說不是“事”，但名創優品卻不行，62.7億元已經是名創優品全部的現金。而且去年葉國富還在朋友圈寫下豪言“大家都看不懂就對了”。因此，葉國富真正的壓力正是來自于這場豪賭的終局不能輸，也輸不起。

因此，葉國富All in永輝就成為必然，?“神擋殺神，佛擋殺佛，天若阻我，我亦滅天”。葉國富不能輸，而且必須贏！為此，葉國富才是壓力最大的那個。當前，對葉國富來說，手里最為重要的資產就是花62.7億“豪賭”吃下的永輝超市。而作為改革領導小組組長，在3月17日舉行的臨時股東大會上，葉國富公布了永輝超市的門店調改計劃：2025年調改門店達200家左右，并關店250家至350家，計劃至2026年完成所有存量門店的調整。同時葉國富也談了他的規劃路線：“2025年永輝的關鍵詞是減虧，減虧的主要抓手是‘三提兩降’，提人效、提業績、提毛利，以及降成本、降費用。”

2025年調改門店達200家左右，并關店250家至350家，如此多的門店調改和關店都是需要巨額資金的，但與此同時2025年永輝的目標還要減虧。這對于永輝和葉國富而言，挑戰和壓力并不會輕松。如果最終永輝資金出現問題，那么，葉國富的“豪賭”就真的懸了。為此，筆者特從財務視角來嘗試解構永輝超市激進改革的風險圖譜，供大家分享。

一、資金鏈承壓與流動性風險的深度解構

1、債務結構的脆弱性分析

永輝超市2024年三季度財務數據顯示，其資產負債率攀升至87.14%，顯著高于行業平均72%的水平。短期債務結構中，49億元短期借款與76億元應付賬款形成雙重壓力，按現行周轉效率計算，應付賬款周轉天數已從2023年的62天延長至78天，反映出對供應商資金占用的不可持續性。 

2、改革成本的疊加效應

基于200家門店的調改規劃，單店上百萬元的改造成本估算下來200家門店需要2~10億資金。若疊加關店產生的資產減值，參考2024年2億元減值對應50家閉店的經驗值，250-350家閉店將觸發10-14億元減值損失。更關鍵的是員工薪資提升帶來的剛性成本，按2024年人工成本82億元計算，20%增幅將新增16.4億元支出，三項疊加后的資金缺口可能突破20億元。

3、融資渠道的可行性驗證

名創優品62.7億元收購款已消耗其賬面現金，其持續輸血能力存疑。另外，永輝超市在股權融資和債務融資方面，筆者判斷也不會太樂觀。

二、毛利率提升路徑的財務可行性檢驗

永輝生鮮直采比例已達七成以上，繼續提升空間有限，而且永輝2024年生鮮采購額僅300億元左右。另外，若按規劃將自有品牌占比從12%提升至40%，需年均增加28億元自有品牌銷售額，參照良品鋪子品牌培育經驗，初期市場教育成本將侵蝕毛利率3-5個百分點。

三、規模收縮引發的財務乘數效應

1、固定成本剛性的定量解析

以2024年成本結構為基準，租金成本43億元（占總營收5.5%）、折舊攤銷21億元（2.7%）、總部管理費用17億元（2.2%），這三項半固定成本合計占比達10.4%。當門店數量減少30%時，假設租金協商可減免閉店面積的50%，則租金成本仍將保有29億元，僅下降32.6%，與營收降幅20%形成剪刀差。這將直接導致經營杠桿系數從1.8倍升至2.3倍，虧損對營收波動的敏感性增加28%。

2、渠道價值折損的隱性風險

參照物美閉店案例，區域門店密度低于1.5家/百萬人口時，物流配送成本將上升18%-25%。永輝計劃關閉的250-350家門店中，約60%位于三線城市，此類市場關閉2家門店即可能導致區域配送中心利用率跌破盈虧平衡點，進而引發供應鏈效率的螺旋式下降。

四、分階段實施的風險緩釋路徑

筆者建議永輝將改革拆分為三個階段：①2025Q1-Q2聚焦50家標桿店改造，控制資本支出在3億元以內；②Q3啟動供應鏈競價體系，通過VMI模式降低庫存資金占用；③Q4再推進150家店改造。該方案可將資金峰值需求從20億元降至12億元，同時通過階段成果獲取再融資機會。

綜上所述，在現有改革框架下，建議永輝引入對賭協議機制：若改革首季現金消耗率超過預算15%，則自動啟動應急融資方案；若區域市占率跌破警戒線，則暫停該地區閉店計劃。最終通過建立動態財務預警系統，實現風險可控的漸進式變革。否則，永輝超市一旦財務出現風險將徹底葬送“向死而生”的機會，避免“出師未捷身先死”。