來源：一號地產 ID:dichanyihao 作者：申克

一號說：
名不副實，卻還要為名所累

最近市場波動，德信中國（02019.HK）接連不斷遭遇**事件，位于成都的湖畔云璟項目被業主舉報違規銷售、溫州翡麗云邸項目被業主稱為“溫州史上最爛、問題最多樓盤”，就連前不久寧波德信項目都被爆因拖欠工程款項目停工的消息，此后又稱消息不實。

一時間，德信中國似乎集中迎來交付難題。然而與銷售下滑、債務風險高企相比，這些都還是小問題，真正令其可能遭遇傷筋動骨之痛的困境許還在后面。

日前，德信中國披露11月經營簡報顯示，11月單月德信中國實現合約銷售金額約人民幣58.4億元，同比下降23.96%；合約銷售面積約27.4萬平方米，同比下降37.16%。

11月4日，國際評級機構標普將德信中國評級展望從“穩定”調整為了“負面”。同時，標普確認了公司長期發行人信用評級為“B”，高級無抵押債券的長期評級為“B-”。標普下調對其展望的主要原因是認為德信中國的銷售情況仍將面臨壓力。

進入12月份，德信地產又將旗下杭州潤穎企管66.62%股權轉讓給了湖州越球投資，后者是浙江一家電機制造業企業的投資平臺。

顯然，德信已經到了”賣子求生”階段，然而這能從多大程度上挽救“失血”危機呢？

負債飆升 盈利能力下滑

業績方面，德信中國上半年實現營收130.7億元，同比增長68.51%；凈利潤13.78億元，僅同比微增2.64%。

同時毛利率、凈利率卻分別同比下滑18.28%、39.09%，歸母凈利潤同比下滑9.98%，歸屬于母公司股東利潤更是同比下滑23.39%。ROE為10.68%同比下滑20.20%，ROA為1.31%同比下滑28.73%，盈利能力進一步下降。

從負債來看，今年中報期末德信中國負債率上升明顯。中報顯示上半年負債合計938.7億元，同比增長42.22%；流動負債740.8億元，同比增長43.85%；非流動負債合計197.9億元，同比增長36.45%。

其中短期借款猛增116.74%，達129.9億元；應付賬款及票據33.44億元，同比增長80.93%長期借款亦同比增長52.03%，增至193.6億元。

“三道紅線”方面，2021年中報期末，德信中國凈負債率78.35%，處于近年各報告期最高，較去年末上升12個百分點；剔除預收款后的資產負債率70.42%，仍然處于紅線；現金短債比1.28倍，也處于近年各報告期最低值，同比下滑36.95%。

值得一提的是，上半年權益同比增長55.73%，但歸屬于母公司股東權益僅增長9.33%，歸屬于非控制股股東權益大增89.82%。

現金流方面，中報期末現金及現金等價物余額166.3億元，雖然同比增長36.34%；但是現金及現金等價物凈增加額卻同比下滑25.14%，只有19.37億元。

特別是融資活動現金流量凈額只有35.20億元，同比下滑53.78%，較2020年末更是下滑75.42%，減少108億元。

用錢的地方很多，借錢的途徑很少

經營未見多有起色，相關成本支出卻不降反增。今年上半年德信中國銷售及營銷開支增至2.71億元，同比大增83.5%。行政開支增至3.89億元，同比增長57.3%。

錢到用時方恨少，可惜德信借錢的渠道卻不多。具體融資渠道表現上，銀行借款、美元債、信托融資均在萎縮。

截至2021年6月底，德信中國自銀行及金融機構借款共計323.50億元，其中一年內須償還債務129.94億元，占比高達40%以上。

而且更糟糕的是，德信中國的銀行授信額度已經所剩無幾。截至2021年6月30日，德信中國的銀行及金融機構授信總額度為346.52億元，未動用授信額度為40.04億元，剩余授信僅有11.54%。

德信中國早在2019年7月30日即發行了美元債，合計發行規模3億美元。在內房股中也算是喝到頭啖湯，但票面利率并不低，達到12.875%。該筆美元債于2021年8月已經到期。

2020年1月和11月，德信中國再度發行2筆美元債，發行規模分別為2億與3億美元，票面利率則分別為11.875%、9.95%。

目前，存續期的兩筆美元債價格跌去20%-30%，收益率分別為83.09%、48.92%。

相較于同陣營房企大規模發行美元債融資，德信中國僅發行3筆存續2筆美元債，可謂失色不少。以此而言，對德信中國來說，費力維持住的國際評級機構所給予的信用評級，簡直是暴殄天物。

信托融資上也與美元債市場類似。據用益信托網數據，冠有“德信”的信托產品只有1支，收益6.9%-7.4%，成立規模也只有2.56億元。

融資結構單一，渠道受限，導致德信中國融資性現金流失血明顯。如前所述，截至報告期末，融資活動所得現金凈額35.20億元，較去年同期下滑53.78%。

整個上半年除了銀行借款外，唯一增幅較大的融資項目只有非控股權益注資一項，達到28.95億元，同比增長213.65%。

也就說，德信中國在融資乏力之下，只能依賴于少數股東權益增長緩解資金之渴。

百強房企中游 銷售權益占比僅四成

克而瑞1-11月房企銷售榜top100榜單顯示，德信地產全口徑銷售額681.1億元，占據榜單第54位；同期權益銷售額305.8億元，排在榜單第65位。權益銷售占比僅為44.89%，遠低于典型房企指標指達70%常規數據。

可資參考的同陣營房企的權益銷售比，如俊發地產86%，保利置業85%，首創置業72%，均比德信地產要高出不少，而且這幾家房企在全口徑排名中全部落后于德信地產，但是在權益榜單中又全部領先于德信，由此可見德信真實銷售之虛胖。

去年克而瑞榜單中，德信中國以635.3億元全口徑銷售額排在第62位，同時以233.3億元權益銷售額位列榜單第85位；換言之2020年德信中國的權益銷售占比竟然低至36.72%，這恐怕在百強房企中處于最低值。

可供參考的數據是中指研究院《2021年上半年中國房地產企業權益銷售金額排行榜》，百強房企中權益占比最低一家房企為40.53%，德信中國以權益占比42.67%緊隨其后，排在所有百強房企中倒數第二。

看來德信中國重新定義了“百強房企”，近七成銷售額竟然屬于非權益部分，如果按照這種模式，不用說突破“千億”規模，拿下恒碧萬也不在話下。

具體來看今年銷售表現，1-11月累計合約銷售額681.1億元，累計合約銷售面積321.6萬平方米。但僅上半年累計合約銷售額430.3億元，合約銷售面積204.10萬平方米，均占前十月總額比值63%。

看來，德信中國今年銷售的大半壁江山都是在上半年完成，下半年來難有作為。

今年3月發布2020年業績報告時，德信中國管理層稱可售貨值接近1300億元，“有信心完成今年800億元的銷售目標”。

截至11月底，德信地產銷售額681.1億元，達成全年目標85.13%。目前全年僅剩下一個月度，德信還有近120億元銷售額待完成，這恐怕比登天還難。從全年來看其單月銷售額超過80億元的月份僅有2次，且均在在上半年。

不止是環比表現下滑，德信中國2021年7月至10月的銷售額同比也下降11%，甚至就連明年的市場表現，標普也表示不樂觀，認為德信中國2022年全年的銷售額甚至可能出現下降。

新增土儲權益占比更低，僅有三成

銷售權益占比之低實際上淵源有自，德信中國的土地儲備中權益占比本身即偏低，而且這一趨勢目前看尚無改觀。

2019年年報顯示，當年拿地38幅地塊，總代價295.13億元，應占代價111.56億元，權益土儲占比37.80%；2020年拿地40幅地塊，總代價374.24億元，應占代價162.74億元，權益土儲占比43.49%。

不知道德信對自家土儲權益占比過低一事是不是也感到難堪，2020年中報中還披露新增土儲總代價，2021年中報中已經不再披露了，導致從今年中報中無法直接得出權益占比。好在克而瑞披露了德信上半年拿地情況，結合中報數據仍然可以計算出權益土儲。

克而瑞《2021年1-6月中國房地產企業新增貨值TOP100排行榜》顯示，德信地產列在第32位，新增貨值433.5億元。

而2021年中報顯示，德信上半年拿下27幅地塊，應占代價金額134.51億元。兩相對照，可以發現，德信今年上半年雖然拿地不少，但權益土儲并不多，占比低至31.03%。

要知道2020年中時，德信中國新增土儲中權益占比還有46.56%，想不到一年時間竟然下滑了15個百分點。

CREIS中指數據顯示，2021年1-10月，50家代表房企招拍掛權益金額占比均值為78.8%。與去年同期相比，31-50陣營企業拿地權益金額占比有所上升。

作為“腰部房企”與同陣營房企相比，德信不但權益金額占比下滑，而且遠遠低于均值，可見其“腰部”力量孱弱。

不妨再來看看具體項目中德信所占權益。在今年上半年所拿的27幅地塊中，僅有一塊位于湖州的地塊項目德信持有全部權益，余下有24幅地塊權益占比低于78.8%的50強房企行業均值，兩宗位于杭州的項目權益占比僅有20%，50%左右權益占比項目更是比比皆是。

其實從半年報的業績數據中也可以反推出土儲權益占比過低一直是德信“軟肋”。今年上半年，德信中國凈利潤同比增長2.6%，本公司擁有人應占凈利潤卻同比減少10.0%。

不止是新增土儲，在總土儲數據中，半年報也顯示合營企業持有建筑面積273.24萬平方米，聯營企業持有建筑面積632.36萬平方米，二者合計906.6萬平方米，占總土儲建筑面積1992.66萬平方米的45.45%。

未售土儲中合聯營企業合計占比50.74%，比總土儲中占比還高出5個百分點。

求名不求利，德信好面子遠甚里子？

照此下去，明后年德信中國的銷售權益占比將更加走低，再其后的凈利潤數據將恐將一路下行，而銷售權益下滑勢必導致回款減少，對現金流產生沖擊，又從而引發負債風險暴露。

一環接一環，環環相扣，德信中國的未來恐怕難以可期。