導(dǎo)語：雖然早在2月底就公布了業(yè)績快報(bào)，但蘇寧的正式年報(bào)依舊引人矚目。這份財(cái)報(bào)中會(huì)有哪些亮點(diǎn)值得我們關(guān)注？海豚智庫認(rèn)為，品類拓展、研發(fā)投入等指標(biāo)均代表了蘇寧未來的發(fā)展方向，需要留意。

文| 李成東、趙騏

來源| 東哥解讀電商（ID：dgjdds）

蘇寧易購預(yù)計(jì)將在3月底公布2018年年報(bào)。隨著線上線下進(jìn)一步融合，這家零售巨頭近期受到眾多投資機(jī)構(gòu)關(guān)注。從披露的公告來看，2019年僅僅過去3個(gè)月，蘇寧易購就已經(jīng)接待調(diào)研22次。

來源：東方財(cái)富證券

投資人對蘇寧的熱情為何如此之高？其實(shí)從1個(gè)月前蘇寧公布的業(yè)績快報(bào)就可以看出端倪。2018年，這家已經(jīng)成立快30年的公司實(shí)現(xiàn)了遠(yuǎn)超行業(yè)的高速發(fā)展，成為轉(zhuǎn)型最為成功的零售企業(yè)，業(yè)績自然也備受市場矚目。

►蘇寧十年，業(yè)績增長4倍

2009年，蘇寧易購營收583億元。2018年，蘇寧易購的營收是2453.1億元，十年漲了4倍，如果按銷售額算，增長幅度還遠(yuǎn)不止如此。

蘇寧做電商最早可以追溯到2005年，但真正發(fā)力則到了2010年。在過去的9年時(shí)間里，線上業(yè)務(wù)逐漸發(fā)展成為主力。2018年，蘇寧易購線上銷售額占比61.8%，線上平臺商品交易規(guī)模為2083.54億元（含稅），單看銷售額，蘇寧易購也是一個(gè)非常成功的電商公司。

來源：海豚智庫整理公司歷年財(cái)報(bào)

►線上穩(wěn)健增長 線下極速擴(kuò)張

從業(yè)績快報(bào)來看，我們可以很明顯地感受到一個(gè)“快”字。蘇寧易購在營收、銷售規(guī)模、門店數(shù)量等多個(gè)方面都實(shí)現(xiàn)了近幾年來最快的增長速度。在過去的一年，蘇寧的逆勢增長也給京東帶來壓力。

自2016年起，蘇寧的營收開始加速增長，過去3年增速分別為9.6%、26.5%和30.5%。從品類來看，小家電的增速尤其搶眼，其在2018上半年的增速達(dá)到48.97%。值得一提的是，蘇寧易購財(cái)報(bào)上的“小家電產(chǎn)品”包括小家電、紅孩子母嬰及美妝、家居食品和其他日用百貨類產(chǎn)品等。由此可見蘇寧在品類拓展方面已經(jīng)取得長足進(jìn)步。

來源：海豚智庫整理公司歷年財(cái)報(bào)

銷售規(guī)模同樣增長迅猛。2018年，蘇寧易購實(shí)現(xiàn)銷售規(guī)模3371.35億元，增長38.54%。線上商品交易規(guī)模2083.54億元，增幅64.45%。線上平臺如今已經(jīng)成為蘇寧交易額增長的主要?jiǎng)恿Α?018年，線上交易額占總交易額的比例達(dá)到61.8%，高于2017年的52.1%近10個(gè)百分點(diǎn)。

來源：海豚智庫整理公司歷年財(cái)報(bào)

除了品類拓展，通過精細(xì)化運(yùn)營，加強(qiáng)關(guān)聯(lián)推薦，實(shí)現(xiàn)精準(zhǔn)營銷是蘇寧交易規(guī)模快速上漲的主要原因。此外，Super會(huì)員實(shí)現(xiàn)了生活、文娛、視頻等高粘性會(huì)員權(quán)益的打通，拓展專屬客服、免運(yùn)費(fèi)等有較高吸引力的服務(wù)權(quán)益，進(jìn)一步加速付費(fèi)會(huì)員的增長。

業(yè)績快報(bào)顯示，截至12月31日，蘇寧零售體系注冊會(huì)員數(shù)達(dá)到4.07億，較2017年的3.45億增長18%。2018年12月蘇寧易購移動(dòng)端月活躍用戶數(shù)同比增長43.25%，移動(dòng)端訂單數(shù)量占線上整體比例達(dá)到94.91%。

如果線上增長尚屬于“高速”的話，那么蘇寧在線下的擴(kuò)張則完全可以用“瘋狂”形容。截至12月31日，蘇寧易購共有各類門店11064家（含海外門店、零售云加盟店及迪亞天天加盟店），較2017年底的3906家凈增加7158家。

來源：海豚智庫整理公司歷年財(cái)報(bào)

從結(jié)構(gòu)來看，蘇寧小店和零售云加盟店是蘇寧門店增長的主要?jiǎng)恿Α＝刂?2月31日，蘇寧小店和迪亞天天自營門店共有4177家，迪亞天天加盟店112家。零售云加盟店的數(shù)量則達(dá)到2071家，較前一年凈增2032家。

蘇寧在2017年底提出“三年兩萬店”的目標(biāo)，其中2018年的目標(biāo)是開店5000家。如今僅一年時(shí)間就完成了過半目標(biāo)。這樣的開店速度可謂前無古人，正如張近東所說：“智慧零售已經(jīng)步入萬店時(shí)代。”

►行業(yè)企穩(wěn)，高投入搶占先機(jī)

在很多人眼里，已經(jīng)年近而立的蘇寧和“成長股”一詞并沒有太多關(guān)聯(lián)。但隨著零售業(yè)重心重回線下，且智慧零售漸入正軌，蘇寧易購有望在未來幾年步入高速增長階段。海豚智庫認(rèn)為，當(dāng)前對蘇寧的估值理應(yīng)考慮其未來增速。

對于大部分成長股而言，有兩個(gè)問題是必須面對的：1.高增長可以持續(xù)到什么時(shí)候？2.如何在規(guī)模和利潤間取得平衡？

就第一個(gè)問題來說，蘇寧完全具備在2019年維持高增長的可能性。

首先，大環(huán)境或已企穩(wěn)。受宏觀經(jīng)濟(jì)的壓力，2018年全年的社會(huì)消費(fèi)品零售總額一直在探底中，同比增長從年初10%左右下降至11月的8.1%。不過在隨后的3個(gè)月，增速并沒有進(jìn)一步下降。

來源：國家統(tǒng)計(jì)局

2019年1-2月份（由于春節(jié)因素，把1、2月視為一個(gè)整體更合理），社會(huì)消費(fèi)品零售總額66064億元，同比名義增長8.2%，略高于2018年12月的增速。這顯示行業(yè)整體很可能已經(jīng)觸底，一個(gè)企穩(wěn)的大環(huán)境顯然有利于公司發(fā)展。

具體就蘇寧來說，如果無法突破其具有傳統(tǒng)優(yōu)勢的家電品類，那么它的持續(xù)增長將會(huì)面臨瓶頸。因此，我們還是要從品類拓展的角度去判斷蘇寧未來的發(fā)展趨勢。

正如前面所說，母嬰、美妝、家居食品、日用百貨、大快消等正在成為蘇寧營收增長的主要?jiǎng)恿Α?

蘇寧在這些品類的渠道非常多元，線上有蘇寧易購APP、蘇寧拼購APP、微信小程序三大入口，線下則以蘇寧小店和紅孩子母嬰店為基礎(chǔ)，為消費(fèi)者打造一站式的體驗(yàn)服務(wù)。據(jù)悉，2019年3月蘇寧小店已達(dá)5000家；紅孩子母嬰店累計(jì)數(shù)量為163家，覆蓋全國74個(gè)核心城市。

在供應(yīng)鏈方面，蘇寧冷鏈目前在全國有46倉，輻射179個(gè)城市，專業(yè)冷鏈倉儲面積超過20萬平方。同時(shí)，近期20個(gè)“拼基地”已逐步落地，屆時(shí)蘇寧拼購將提供更多源頭定制、產(chǎn)地直采的優(yōu)質(zhì)商品。

2018年，蘇寧大快消全渠道銷售同比暴增187%，隨著線上流量的沉淀和母嬰店等專業(yè)門店的陸續(xù)拓展，蘇寧的品類拓展有望更進(jìn)一步。

對于第二個(gè)問題（盈利問題），大部分處于高速成長的公司確實(shí)難以兼顧增速和盈利，但蘇寧還是很好地保持了兩者之間的平衡。從2018年Q3財(cái)報(bào)來看，蘇寧前9個(gè)月的扣非凈利潤僅為-2.2億元，其中還包括員工持股計(jì)劃的攤銷費(fèi)用9600多萬。若是將公司加強(qiáng)現(xiàn)金管理開展投資理財(cái)業(yè)務(wù)的部分收益納入經(jīng)常性損益項(xiàng)目，則2018年前三季度蘇寧易購已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了盈利。考慮到蘇寧在2018年的擴(kuò)張速度，能取得如此業(yè)績，實(shí)屬不易。

海豚智庫認(rèn)為，短期內(nèi)的虧損不應(yīng)該影響到對公司的估值。對于零售業(yè)來說，增速或規(guī)模應(yīng)當(dāng)優(yōu)先于盈利。因?yàn)橹挥挟?dāng)公司具備一定規(guī)模后，才可以在采購、運(yùn)輸、存儲、搬運(yùn)等多個(gè)環(huán)節(jié)獲得更好的規(guī)模效益，從而優(yōu)化整體費(fèi)用結(jié)構(gòu)，最終實(shí)現(xiàn)盈利。

業(yè)績快報(bào)披露，蘇寧2018年綜合毛利潤較上年提高了0.61個(gè)百分點(diǎn)，可見營業(yè)成本的增長慢于營業(yè)收入增速。費(fèi)用方面，蘇寧2018年在IT研發(fā)方面持續(xù)加大投入。根據(jù)Q3財(cái)報(bào)，蘇寧增長最快的費(fèi)用是研發(fā)費(fèi)用，由9.17億元上漲至14.97億元，同比增長63.15%。

來源：蘇寧18Q3財(cái)報(bào)

去年夏天，蘇寧總部研發(fā)二區(qū)正式啟用，建筑面積接近5萬平方米。事實(shí)上，蘇寧早已在北京、上海、武漢以及美國硅谷等地設(shè)立研發(fā)基地。目前，蘇寧IT團(tuán)隊(duì)人員已超過10000人。

蘇寧對研發(fā)的投入一方面是為現(xiàn)有的業(yè)務(wù)發(fā)展提供動(dòng)力，比如智能導(dǎo)購、智能客服、語音引擎、圖像引擎、語義引擎等技術(shù)均已得到實(shí)際運(yùn)用。另一方面，這也是為了保持蘇寧科技能力的全球視野和創(chuàng)新能力，以保障自身在智慧零售時(shí)代的領(lǐng)先地位。

蘇寧在規(guī)模如此快速增長的情況下，唯有科研可以實(shí)現(xiàn)高效的管理效率。可以預(yù)見，2019的蘇寧將延續(xù)高投入、高增長的戰(zhàn)略，以進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)規(guī)模效益，把握行業(yè)復(fù)蘇的先機(jī)。

只是投資人需要重新認(rèn)識及評估蘇寧易購的價(jià)值。蘇寧早已不是純粹的實(shí)體零售商，其大力發(fā)展的線上線下融合的智慧零售模式，已經(jīng)成為行業(yè)的共識。現(xiàn)階段蘇寧加快市場布局，提高市場占有率，才是未來長期盈利的重要保障。