12月11日，貴人鳥（603555.SH）發布了《關于出售控股子公司股權及變更相關業績承諾補償方式》的公告，擬以人民幣3.0006億元轉讓持有的湖北杰之行體育產業發展股份有限公司（下稱“杰之行”）50.01%股權，預計導致貴人鳥2018年度產生投資虧損1.3億元，引發資本市場關注。

資料顯示，杰之行主營業務為多體育用品品牌的線下實體店鋪代理銷售，貴人鳥于2016年6月收購杰之行時按照市盈率法對標的公司進行估值，即以標的公司2015年經審計凈利潤為基礎，以15倍市盈率確定估值，整體估值確認為6億元；

而根據貴人鳥出售杰之行股權的公告，經資產基礎法與收益法評估，杰之行評估價值分別為3.98億元、3.70億元，本次評估以資產基礎法的評估結果作為最終評估結論，較2016年估值降低33.64%。

對此，上交所方面提出問詢，要求貴人鳥量化分析兩次評估假設、評估參數的具體情況及其變化，說明前后兩次估值存在較大差異的原因和合理性。

12月19日晚間，貴人鳥就上交所提出的《關于對貴人鳥股份有限公司出售控股子公司股權事項問詢函》作出回復。

貴人鳥方面表示，公司初始投資杰之行前，經審計，杰之行2014年度實現凈利潤為1740.04萬元，2015年度實現凈利潤為4000.08萬元，杰之行業務屬于擴張時期，期間業績成長較快；

同時，經杰之行及相關原始股東自主假設預測，2016年度將實現凈利潤不低于5000萬元，未來在核心商圈新增布局阿迪、耐克等知名品牌店鋪后，預計將有更大的業績突破。

因此，貴人鳥對其初始投資，適用市盈率法的情形，經綜合行業估值情況，按照市盈率法對杰之行進行估值，即以杰之行2015年經審計凈利潤為基礎，以15倍市盈率確定估值，整體估值確認為6億元。

而本次出售杰之行股權前，經天衡會計師事務所（特殊普通合伙）對杰之行2018年1至9月審計后，杰之行2018年1-9月虧損1189.42萬元。

其業績與初始投資時發生較大變化，交易對方無法接受僅按市盈率法對本次交易進行投前估值作價，因此通過評估機構評估結果綜合判斷杰之行股權價值，導致了評估采用資產基礎法和收益法的估值結果與收購時的估值結果的較大差異。

因估值方法不同，其有關評估參數不具備可比性。

綜上所述，因交易時點不同，交易標的在各時點的經營狀況不同，所采取的估值方式不同，造成前后兩次估值存在較大差異，具備合理性。

據悉，鞋服企業是傳統行業成員之一，部分擁有自主品牌及供應鏈的優質大型品牌企業經歷去庫存、調渠道等精細化轉型布局，已逐步從行業低谷邁向弱復蘇階段。

但多數下游鞋服零售商仍處于轉型調整過程，同時基于宏觀經濟形勢下，整體鞋服零售企業近年經營狀況波動較大，行業業績波動明顯。

“杰之行經營業績也受到整體鞋服行業經營環境的影響，出現了較大的波動，未能達成預計的經營目標，”貴人鳥方面表示，同時，由于實體店鋪的運營對資金需求較大，去年以來企業的整體融資環境也出現較大的變化，出于上市公司優化財務結構，盤活存量資產，提升公司整體運營效率，確保公司核心品牌運動裝備業務良性運營的戰略考慮，公司做出了出售控股子公司杰之行股權的決定。

在目前整體鞋服行業調整結構，轉型升級階段，杰之行業績不斷下滑，使貴人鳥方面不得不忍痛割臂，預計產生投資損失1.3億元，而這也是從事傳統鞋服行業的貴人鳥近年來經營狀況的縮影。

據了解，目前貴人鳥已先后出售所持有的康湃思體育、康湃思咨詢、康湃思網絡和虎撲體育部分股權。

今年8月，貴人鳥將其持有的參股公司康湃思體育和康湃思咨詢各37%的股權全部轉讓給了晉江國家體育城市股份有限公司，轉讓金額分別為1.25億元和811.42萬元。

同時，貴人鳥還同意泉晟投資出售其所持有的康湃思網絡30%股權給晉江國家體育城市股份有限公司，獲得的6525萬元轉讓金額用以歸還貴人鳥借款。

8月6日晚，貴人鳥再次發布公告，擬將持有的虎撲體育13.66%股權以2.73億元的價格轉讓給上海鼎點資產管理有限公司。

交易完成后，貴人鳥將回收2.39億元投資款，獲利3000萬元，本利將全部用于向泉翔投資償還借款本息。

對此，業內人士向《五谷財經》特約、獨家撰稿人王詣予表示，貴人鳥近期不斷處置相關股權與子公司，逐漸退出一些經營狀況不佳，回報期較長的高投資項目。

一方面，的確有利于其規避經營風險，提高資產質量和效能，集中優質資源加速核心產業的升級；

另一方面，也凸顯出在傳統鞋服行業轉型升級，以及高端潮流品牌的沖擊下，貴人鳥未來經營面臨很大挑戰，處置股權與子公司也是為回籠資金，補充資金流的不足歸還借款。

這也意味著貴人鳥近年跨界投資的商業價值遠不及所帶來的負面影響，近期只能靠接連轉讓股權來維持資金周轉。

數據顯示，2018年1-9月，貴人鳥經營活動產生的現金流量凈額約為2.58億元，較上年同期減少2.45%。

屋漏偏逢連夜雨，9月20日，貴人鳥控股股東貴人鳥集團所持有的占其總股本比例16.18%的10169.50萬股無限售流通股又被司法凍結，凍結期限自2018年9月19日起至2021年9月18日，使其本身就薄弱的資金實力面臨嚴峻挑戰。

同時，作為貴人鳥控股股東的貴人鳥集團還存在股票質押情況，截至目前，貴人鳥集團共持有貴人鳥股份約4.79億股，占貴人鳥總股本比例為76.22%，全部處于質押狀態。

“大股東大量質押對企業來講是利空行為，一方面，意味著大股東現金流不足，急需質押股票來補充資金；另一方面，如果股票市場不好，被質押的股票則有被平倉而沖擊股價的風險，以此惡性循環，導致股票大幅下跌�！睒I內人士稱。

公告顯示，2018年前三季度，貴人鳥實現營業收入約23.02億元，同比下降0.52%；

實現歸屬于上市公司股東凈利潤約為0.16億元，相較于上年同期的1.48億元，降幅高達89.14%，營收與凈利雙降，隨著冬季的到來，貴人鳥也似乎進入了發展的“寒冬期”。

對此，貴人鳥方面指出，一是由于原材料、人工成本等生產要素成本的上漲，貴人鳥自主品牌產量較上年同期有所下降，導致單位成本分攤的固定制造成本上升；

二是向經銷商提供補貼、商品折扣等扶持政策替代短期資金支持，進一步稀釋了貴人鳥品牌的毛利；

三是杰之行國際品牌線下零售店面的鋪設導致報告期內營業成本有所上升；

四是新品牌的運營及研發，導致管理費用、研發費用上漲；

五是融資成本的上漲，使財務費用持續上漲。

以上綜合導致本期歸屬上市公司股東的凈利潤下滑。

“貴人鳥自主品牌產量較去年有所下滑，雖然原材料以及人工成本上漲是其中一個影響因素，但市場才是其主導因素，這也反應出經銷商庫存增加，服鞋市場對貴人鳥品牌的需求并不強烈�！睒I內人士告訴《五谷財經》特約、獨家撰稿人王詣予，同時，在銷售渠道方面，貴人鳥對其經銷商依賴嚴重，這也是直接導致其毛利下降、利潤下滑的主要原因。

數據顯示，2015-17年，來自貴人鳥品牌經銷商的銷售收入分別占總營收的99.96%、82.93%、55.23%，連年上漲，且2018年已達98%以上，對經銷商的依賴程度不言而喻。

值得注意的是，證監會福建監管局對貴人鳥進行現場檢查后發現，2015年-2017年間，貴人鳥分別向經銷商提供財務資助19.42億元、17.45億元、14.19億元，分別占公司最近一期經審計凈資產的86.85%、73.2%、50.9%，三個年度末的財務資助余額分別為6701.3萬元、10269.86萬元、9027萬元。

但貴人鳥方面并沒有將對經銷商的財務資助進行及時披露也沒有及時提交股東大會審議。

直到2018年4月28日，貴人鳥才披露2017年度對于經銷商財務資助事項，5月18日，才披露2015年度和2016年度對于經銷商的財務資助事項。

對此，業內人士表示，貴人鳥過去三年一直在給其經銷商提供財務資助，用于經銷商的零售培訓、調整庫存、品牌營銷活動以及貸款賬期的支持，由此可見其對經銷商的重視程度；

但是，自身品牌產品在行業發展中，面對行業沖擊表現乏力是其銷售不佳、庫存增多的根本原因，而貴人鳥又耗費大量財力支持經銷商，這樣并不能從根本上解決問題，反而會影響其毛利水平。

貴人鳥方面透露，目前公司已經進行了內部整改，暫停了對經銷商的財務資助。

但由于未及時披露、審議對于經銷商的財務資助，2015年和2016年未將對經銷商財務資助和正常銷售進行區分，導致2015年和2016年度財務報告多計提壞賬準備568.01萬元、263.85萬元，少計凈利潤342.24萬元、153.28萬元，再加上2017年度提前確認土地資產的收益，貴人鳥和貴人鳥財務總監、兩任董秘也被證監會福建監管局出具警示函。

12月11日晚間，貴人鳥又披露了公司董事會審議通過《關于優化銷售暨簽署重大合同的議案》，該議案尚需股東大會的審議。

公告顯示，本次合同類型屬于與日常經營相關的銷售渠道購買合同及庫存商品采購合同，渠道購買合同金額約為1.47億元。

一旦渠道資源轉接，原來的經銷商將無法銷售貴人鳥品牌商品，貴人鳥同意向經銷商回收今年初以來進貨且未售出的貴人鳥品牌商品，該部分庫存商品合計約4.19億元。

經銷商持有的往年庫存商品轉為由貴人鳥指定店鋪銷售且收取代銷費用。

同時，本次交易預計減少貴人鳥本年度主營業務毛利2億元，同時基于謹慎性原則，貴人鳥擬將本次購買銷售渠道支出費用化計入2018年當期損益，對本年度凈利潤產生重大影響。

（來源：五谷財經）